יש שוק אחד שאנחנו חוזרים אליו הרבה לאחרונה, והוא מרגיש קצת כאילו הזמן בו זז לאט יותר:
יפן.
ולא, זה לא עוד דעה של “יפן זולה”.
זה משפט שקל לזרוק, אבל הוא מפספס את הנקודה.
מה שמעניין אותנו ביפן הוא השילוב המוזר בין חברות תעשייתיות אמיתיות, עסקים שמייצרים מוצרים, מרוויחים כסף, כמעט לא ממונפים, יושבים על הרבה מאוד מזומן, ועדיין מקבלים מהשוק תמחור כאילו הם עסקים גוססים.
זה משהו שקשה למצוא היום בשווקים מפותחים.
כדי להבין איך זה קרה, צריך לחזור אחורה לבועה היפנית של סוף שנות ה־80 ולשנים הקשות שבאו אחריה.
הרבה הנהלות יפניות יצאו מהתקופה הזאת עם מסקנה מאוד ברורה:
קודם כל שורדים.
לא ממקסמים תשואה בכל מחיר.
לא רצים להגדיל מינוף.
לא מחלקים כל יין יפני פנוי.
לא משחקים אותה אגרסיביים רק כדי שהמניה תיראה טוב רבעון אחד.
פשוט בונים חברה שתוכל לעבור גם את המשבר הבא.
ובמשך שלושים שנה בערך, זה יצר חברות עם מאזנים שנראים לפעמים כמו מבצר.
המון מזומן.
מעט מאוד חוב.
אחזקות פיננסיות שיושבות שנים במאזן.
נדל״ן שנרשם מזמן בערכים היסטוריים.
והרבה מאוד הון שלא באמת “עובד” בשביל בעלי המניות.
מצד אחד, זו שמרנות שאפשר להבין.
מצד שני, אם אתה משקיע חיצוני, זה יכול לשגע אותך.
כי במשך שנים היו חברות שנראו זולות על הנייר, עם מאזן חזק ועסק יציב, אבל בלי שום סיבה אמיתית שמשהו ישתנה.
הן לא מיהרו לחלק דיבידנדים.
לא רצו לבצע רכישות עצמיות.
לא בהכרח התרגשו מזה שהשוק מתמחר אותן נמוך.
ולא תמיד היה מישהו שיכריח אותן לחשוב אחרת.
במילים פשוטות: הן יכלו להישאר זולות הרבה מאוד זמן.
ופה לדעתי מתחיל השינוי המעניין.
בורסת טוקיו התחילה בשנים האחרונות ללחוץ על חברות לשפר את יעילות ההון שלהן, במיוחד חברות שנסחרות מתחת להון העצמי או מציגות תשואה חלשה על ההון.
וזה לא נשמע דרמטי על הנייר, אבל בשוק כמו יפן זה משמעותי.
כי ביפן שינוי לא תמיד מגיע כמו בארה״ב.
זה לא בהכרח אקטיביסט שנכנס בדלת, צועק על הדירקטוריון ומתחיל מלחמה.
הרבה פעמים זה מגיע לאט יותר.
דרך לחץ מוסדי.
דרך רגולציה.
דרך שינוי נורמות.
דרך זה שפתאום “לא נעים” להיות חברה ציבורית שלא יודעת להסביר למה ההון שלה לא מייצר מספיק ערך.
וזה כבר מתחיל להזיז דברים.
במקביל, גם האחזקות הצולבות, אחד הדברים הכי יפניים בשוק ההון המקומי, מתחילות להיפרם.
במשך שנים חברות יפניות החזיקו מניות אחת של השנייה כחלק ממערכות יחסים עסקיות ארוכות טווח.
זה יצר יציבות, אבל גם נעל לא מעט כסף בתוך מאזנים.
ברגע שהלחץ למכור את האחזקות האלה עולה, משתחרר הון.
ואז מגיעה השאלה הפשוטה:
מה עושים עם הכסף?
מחלקים דיבידנד?
קונים מניות בחזרה?
משפרים את מבנה ההון?
או לפחות מתחילים לדבר בשפה שבעלי מניות מבינים?
וזו הסיבה שיפן מעניינת אותנו.
לא כי כל חברה זולה שם היא הזדמנות.
ממש לא.
יש שם לא מעט מלכודות.
חברות שזולות בצדק.
חברות שיכולות להישאר זולות שנים.
חברות שמנוהלות יותר בשביל עובדים, ספקים, בנקים או משפחות מייסדות, ופחות בשביל בעלי מניות מהציבור.
אבל בתוך השוק הזה יש משהו שאנחנו חושבים שקשה למצוא היום:
עסקים משעממים, אמיתיים, עם מאזנים חזקים מאוד, שמתומחרים כאילו אין בהם יותר מדי תקווה, בדיוק בתקופה שבה המערכת מתחילה לדחוף אותם להתעורר.
כמובן, זה לא עובד בלפתוח סקרינר, לראות “זול” ולקנות.
צריך לרדת לפרטים.
מי שולט בחברה?
האם ההנהלה אי פעם החזירה כסף לבעלי המניות?
האם יש תוכנית אמיתית לשיפור התשואה על ההון?
האם יש נכסים חבויים במאזן?
האם יש אחזקות שאפשר לממש?
והאם העסק עצמו מספיק יציב, או שזה פשוט נראה יפה באקסל?
והרבה מהעבודה נמצאת במקומות לא סקסיים בכלל.
דוחות יפניים.
ביאורים יבשים.
מבני החזקה מסובכים.
תרגומים עקומים.
אתרים שנראים כאילו לא נגעו בהם מאז 2006.
וחברות שאף אחד לא באמת מתרגש לדבר עליהן.
אבל לפעמים דווקא שם נמצאת ההזדמנות.
לא בסיפור הכי נוצץ.
לא בחברת AI.
לא בחלום של צמיחה אקספוננציאלית.
אלא בעסק בינוני, יציב ומשעמם, שהשוק שכח ממנו, ועכשיו מתחיל לקבל סיבה אמיתית להסתכל עליו מחדש.
זו בעיניי אחת הסיבות שיפן הפכה למפת ציד מעניינת למשקיעי ערך.
לא כי הכול שם זול.
לא כי כל דבר יעלה.
ולא כי יפן הפכה פתאום לאמריקה.
אלא כי אחרי הרבה שנים שבהן ערך נשאר כלוא בתוך מאזנים, מתחילים להופיע מנגנונים שיכולים לאט לאט לשחרר אותו.
ולמי שמוכן לחפור, לקרוא, לתרגם, להשוות ולהתעסק עם חברות שאף אחד לא מדבר עליהן, יפן יכולה להיות אחד המקומות היותר מעניינים בעשור הקרוב.